Reële Economie

Financiële markten en de reële economie

Binnen een vraaggestuurde markteconomie zijn financiële markten via de vrije prijsvorming van aandelen en obligaties verantwoordelijk voor de regulering van de aanbodzijde van de economie. Bij het bestuderen van allocatiemechanismen op macro-economisch niveau kan daarom niet voorbijgegaan worden aan het functio­neren van de kapitaalmarkten. Temeer daar sinds het uiteenvallen van de Sovjet-Unie wereldwijd consensus ontstond over de sturingsmechanismen die ten grondslag moeten liggen aan het economisch handelen.

Er is sprake van een zuivere markteconomie indien het aanbod van goederen en diensten down-top bepaald wordt door de voorkeur van de consument. Aan de aanbodzijde van de economie resulteert de consumentenvoorkeur dan in vraag­gestuurde investeringen, waarbij de schaarste van de productiefactoren kapitaal en arbeid respectievelijk via de financiële markten tot uiting komt in de prijs van geld en via de arbeidsmarkt in de prijs van arbeid.

Over het begrip efficiency

Naast deze twee kostenfactoren worden internationale concurrentieverhoudingen bepaald door het begrip efficiency. In de literatuur wordt wat dit betreft onderscheid gemaakt tussen statische en dynamische efficiency.

Onder statische efficiency vallen de begrippen technische efficiency en allocatieve efficiency. Een economische orde wordt technisch efficiënt genoemd, indien deze – gegeven de stand der technologie – handelingen zodanig coördineert dat tegen minimale kosten wordt geproduceerd. Als naast technische efficiency sprake is van productie conform de behoefte van de consument, dan spreekt men van allocatieve efficiency.

Genoemde begrippen hebben beide een statisch karakter. Er wordt immers gegeven de technologie en consumenten­behoeften gestreefd naar een optimale combinatie van de productiefactoren kapitaal en arbeid.

De uitkomst van het economisch proces kan ook vanuit een dynamisch perspectief worden beschouwd: is de economische orde in staat door middel van innovaties nieuwe efficiëntere combinaties van productiefactoren tot stand te brengen, en is deze in staat veranderende behoeften efficiënt te vertalen in de productie van goederen en diensten?

Als er sprake is van het initiëren van product- en proces­innovaties en/of van het aanpassen aan veranderende technologieën en behoeften, dan is er sprake van dynamische efficiency. Anders gezegd gaat het hier om het vermogen van een samenleving om flexibel te kunnen inspelen op veranderende marktomstandigheden tegen concurrerende prijzen. Dit kan ook betekenen het omschakelen van een kapitaalintensieve economie naar een kennisintensieve economie.

Samenvattend wordt onder normale omstandigheden de mondiale welvaart enerzijds bepaald door gezonde concurrentie in de reële economie die leidt tot vraaggestuurde productie-efficiency, terwijl hij anderzijds afhangt van de efficiënte werking van financiële markten, waar met name de prijs van geld via rentevoeten totstandkomt. Individuele rentevoeten reflecteren dan naast een generieke schaarstecomponent tevens een tijdcomponent en een risicocomponent.

Geldverruimingsprogramma’s voor de bancaire sector

De afgelopen vijf jaar hebben de centrale banken in de eurozone, de VS en het VK in navolging van Japan de herfinancieringsrente tot bijna nul procent teruggebracht. Dit betekent dat de banken activa in onderpand kunnen geven aan de centrale bank en hiervoor vrijwel gratis liquide middelen ontvangen. Het betreft hier hoofdzakelijk zoge­naamde repo-transacties, waarbij het verstrekte onderpand na verloop van tijd teruggekocht moet worden van de centrale bank.

De LTRO-operatie van de ECB eind 2011 en begin 2012 was zo’n repo-programma. De omvang van dit programma bedroeg 1.000 miljard euro en de looptijd was gemaximeerd tot 3 jaar. LTRO staat voor Long Term Refinancing Operation. Naast deze liquiditeitsprogramma’s in de vorm van herfinancieringen gingen centrale banken over tot het opkopen van (staats)obligaties in de secundaire markt. Hierdoor wordt de prijs van obligaties opgedreven, zodat de marktrente daalt.

De rendement zoekende liquiditeit vindt haar weg ook naar de aandelenmarkten, waardoor daar eveneens algehele prijsopdrijving ofwel speculatieve activa-inflatie optreedt. Al deze liquiditeit wordt immers via het het geldscheppingsprivilege van de centrale banken balanstechnisch uit het niets gecreëerd en spoelt als een soort vloedgolf richting de kapitaalmarkten. Het natuurlijke vraag- en aanbodmechanisme, dat onder normale omstandigheden resulteert in efficiënte prijsvorming op de financiële markten, wordt aldus volledig buiten spel gezet.

Allereerst proberen de monetaire autoriteiten de kosten van schulden te verminderen via het verlagen van de rentevoet. Dit beleid wordt noodzakelijk geacht omdat de schuldniveaus in Japan en het Westen een onhoudbaar niveau hebben bereikt. Daarnaast speelt een enorm solvabiliteitsprobleem in de bancaire sector van deze landen. Vanwege het hoge schuldniveau en de solvabiliteitsproblemen in het bank­wezen bereikt de liquiditeit de reële markten niet. Dit nieuwe geld leidt daarom slechts tot speculatie van financiële instellingen op de financiële markten.

Staatsobligaties op de bankbalansen

Bijkomend probleem is dat banken veel staatsobligaties op hun balans hebben staan. Binnen het huidige reguleringsraamwerk gaat het aankopen en aanhouden van deze financiële titels namelijk amper ten laste van de bancaire kapitaalratio’s. Hierdoor kan het geldscheppingsprivilege van banken, met de aankoop van staatsobligaties, zeer profijtelijk maximaal benut worden.

Overheden die een eigen munt voeren hebben via dit een-tweetje met de bancaire sector tevens de beschikking over een bijna onuitputtelijke financieringsbron, met als enige disciplinerende consequentie overmatige devaluatierisico’s en dito inflatiedruk. Hier wordt zichtbaar waarom de perifere landen binnen de eurozone nu een funda­menteel financieel zelfbeschikkingsprobleem hebben.

Aangezien de rente in de ontwikkelde landen sinds begin jaren tachtig daalt, zijn obligatieportefeuilles in het bezit van de bancaire sector van die landen evenredig in waarde gestegen. De bijbehorende winsten zijn in het verleden overmatig uitgekeerd in de vorm van dividend en bonussen, zodat het leeglopen van deze luchtbel via balanstechnische afwaarderingen direct leidt tot bancaire insolventieproblemen.

Veel financiële instellingen hebben het renterisico van hun obligatieportefeuille grotendeels afgedekt met derivaten. Mondiaal is dan ook de helft van alle uitstaande derivaten gerelateerd aan de rentestand. Dit komt overeen met 450.000 miljard dollar aan rentederivaten en is ongeveer 7 keer de omvang van de wereldeconomie. Als de rente gaat stijgen ontstaan hierdoor al snel grote ongedekte posities en kunnen partijen over en weer hun verplichtingen niet meer nakomen. Op zo’n moment stort het hele financiële kaartenhuis in.

Tegen deze achtergrond moeten de verboden rente­manipulaties van de bancaire sector geplaatst worden. Deze betroffen de belangrijke London Interbank Offered Rate (Libor) en de Euro Interbank Offered Rate (Euribor). Het huidige lage rente­niveau is evenwel vergelijkbaar met een bal die onder water gehouden wordt. Vroeg of laat nemen normale marktkrachten de prijsvorming op de financiële markten over en schiet de rente omhoog. Op dat moment stort dit fiat-geldsysteem definitief als een piramidespel in elkaar.

Een gevaarlijke luchtbel

Het insolvabele bankwezen zit zodoende opgescheept met een gevaarlijke luchtbel nu de rente niet verder kan dalen. Zodra de rente significant gaat stijgen imploderen de obligatie- en aandelenportefeuilles. Tegelijkertijd wordt het balanstechnische failliet van het bankwezen een onvermijdelijk geopolitiek probleem. Daarom leidt elke kleine hint van de voorzitter van de Amerikaanse centrale bank over een mogelijke toekomstige afbouw van de huidige liquiditeitprogramma’s tot onrust op de financiële markten. In dat geval verdwijnt de impliciete putoptie die nu als een soort verzekering onder de financiële markten ligt. De kortetermijnprijsvorming op deze markten wordt namelijk volledig gedomineerd door de geldverruimingsprogramma’s van de centrale banken.

Goed beschouwd staat het wel en wee van de reële economie dus niet centraal bij de beleidskeuzes van centrale banken. De monetaire autoriteiten zijn enkel eenzijdig gepreoccupeerd met het overlevingsgevecht van de bancaire sector. Hierbij is het belang van de reële economie volledig ondergeschikt geraakt aan de gewenste prijsontwikkeling op de financiële markten.

Wil je reageren op bovenstaand artikel, maak dan gebruik van het contactformulier en je commentaar wordt hieronder geplaatst.