Financieel- economische crisis

De relatie tussen economische groei en publiek-private schuldniveaus

Ongeveer zeven jaar na de subprime-hypotheekcrisis in de VS is er nog steeds geen sprake van noemenswaardige economische groei in de ontwikkelde landen. De omvang van de Europese en Japanse economie blijft zelfs hardnekkig ‘hangen’ onder het pre-crisis niveau. Tegelijkertijd zien we dat voormalige groeitijgers als Brazilië, Rusland en Zuid-Afrika nu ook in een recessie zitten. Bovendien koelt de Chinese economie sterk af. De mondiale economische malaise, die zich alom vertaalt in disinflatie en steeds lagere rentestanden, grijpt, naarmate de tijd voortschrijdt, steeds verder om zich heen.

Centrale bankiers in de VS, het VK, Japan, de eurozone en China grijpen allemaal in meer of mindere mate naar dezelfde monetaire middelen, maar kunnen het verschil niet maken. Het enige dat bereikt wordt is uitstel van executie via het manipuleren van rentevoeten en de geldhoeveelheid. Dit monetaire beleid gaat echter ten koste van het belangrijkste allocatiemechanisme dat een markteconomie kent: het prijsmechanisme in de financiële markten. Hierdoor ontstaan speculatieluchtbellen die uiteindelijk ten koste gaan van de fysieke economie.

De VS, Europa en Japan

Noord-Amerika lijkt voorlopig een witte raaf qua economische groei in vergelijking met Europa en Japan. In de eerste helft van 2014 bedroeg de reële Amerikaanse groei 1,2% op jaarbasis. Gecorrigeerd voor de bevolkingsaanwas resulteerde dit — volgens de officiële statistieken — in slechts 0,3% groei per hoofd van de bevolking. Dit tegenvallende minimale groeipercentage trad op ondanks het feit dat het monetaire stimuleringsprogramma van de Amerikaanse centrale bank (FED) gedurende deze periode op volle kracht draaide.

economische-groei

Verschillende econometrische studies tonen aan dat de economische groei serieus onder druk komt te staan vanaf een publiek-privaat schuldniveau dat 250% van het BBP bedraagt. De publiek-private schuldquote van de Amerikaanse economie ging rond de millenniumwissel door deze kritische grenswaarde. In 2008 bereikte de Amerikaanse schuldquote met 360% een voorlopig hoogtepunt.

Noord-Amerika is het enige monetaire blok dat de geaggregeerde schuld na 2008 enigszins heeft zien dalen tot 335% van het BBP eind 2014.

Daarbij komt dat de banengroei die vanaf 2008 in de VS optrad van slechte kwaliteit is en sterk achterblijft bij de toename van de bevolking. Sinds 2008 groeide de Amerikaanse bevolking met 12 miljoen mensen, terwijl de werkgelegenheid maar met 1 miljoen toenam. Bovendien is het reële inkomen uit arbeid in de VS teruggezakt naar een niveau dat overeenkomt met midden jaren ’90. De VS biedt daarom geen uitweg als mogelijke (toekomstige) aanjager van de wereldeconomie.

In tegenstelling tot de VS is het wereldwijde schuldniveau vanaf 2008 alleen maar verder toegenomen als percentage van het mondiale BBP. In de eurozone bedraagt de schuldquote ultimo 2014 meer dan 450% en in Japan is deze inmiddels door de 650% van het BBP geschoten. In beide regio’s vertonen deze percentages nog steeds een stijgende lijn. In Japan leidde extreem ruim monetair beleid in 2014 tot een forse devaluatie van de Japanse yen, en daarmee tot importinflatie. De achterblijvende loonontwikkeling én een sterke verhoging van de BTW zorgden in 2014 voor een behoorlijke economische krimp, ondanks de valutaire steun in de rug. Dit beleid levert daarom slechts tijdelijk stagflatie op. De afnemende binnenlandse koopkracht duwt Japan op termijn onherroepelijk terug in een deflatiespiraal en frustreert duurzame economische groei. Het Japanse prijsniveau, evenals het nominale Japanse BBP, stagneert nu al meer dan twee decennia ondanks extreme fiscale en monetaire stimuleringsmaatregelen.

De opkomende landen

Tot 2008 werden schulden voornamelijk geaccumuleerd door de VS, Europa en Japan. In deze ontwikkelde gebieden is het schuldopnamevermogen door schuldverzadiging inmiddels sterk verminderd. Improductieve schuldvorming leidt slechts tot tijdelijke koopkracht en heeft als zodanig een kortstondig economisch aanjaageffect. Vanaf 2008 is de toename van de schuldopbouw in genoemde regio’s zodanig vertraagd dat schuldgedreven economische groei uitblijft.

Sindsdien hebben de opkomende landen onder leiding van China het schuldenstokje onbesuisd overgenomen. De snelheid waarmee de Chinese schuldenberg momenteel groeit als percentage van het Chinese BBP is duizelingwekkend. De opkomende landen bereiken daarom eveneens hun verzadigingspunt voor wat betreft het vermogen om additionele schulden aan te gaan. Daarom koelen ook deze economieën nu af, wat gereflecteerd wordt in een aanzienlijke daling van de prijzen voor grondstoffen. Gevolg: mondiale schuldverzadiging die uitmondt in groeivertraging en disinflatie.

Van disinflatie naar deflatie

Het verschil in hoogte van de publiek-private schuldquotes in de VS, Europa en Japan correleert met de mate van economische groei c.q. krimp in deze respectievelijke regio’s. Hoe hoger de schuldquote, hoe lager de economische groeivoet. Deflatie is een ander verschijnsel dat direct samenhangt met extreem hoge schuldniveaus. De jaren ’30 vormen wat dit betreft een beangstigend voorbeeld van mondiale schulddeflatie en valuta-manipulatie. In de eurozone bedraagt de inflatie eind 2014 gewogen gemiddeld minder dan 0,5%. De eurolanden Italië, Spanje, en Griekenland kennen zelfs regelrechte deflatie. In China is de inflatie gezakt van 9% in 2008 tot 2% ultimo 2014. Zelfs de Amerikaanse inflatie tendeert, ondanks enorme geldinjecties van de FED, via een langzaam dalende trend naar een naoorlogs dieptepunt en bedraagt nu 1,7%.

Afnemende inflatie is binnen een fiat-geldsysteem een vroege indicator voor economische stagnatie. Gegeven het huidige lage inflatieniveau in de eurozone leidt de volgende recessie hoogst waarschijnlijk tot algehele deflatie in dit muntgebied. Vanaf zo’n moment gaan de schulden nog zwaarder drukken op de economie. Het verdienvermogen van de economie neemt dan immers af bij een nog steeds toenemende schuldverplichting.

Vandaar dat Mario Draghi — President van de Europese Centrale Bank (ECB) — iedere gelegenheid te baat neemt om te verkondigen dat de ECB geen deflatie zal toestaan en alles zal doen, binnen het mandaat van de ECB, om de economische groei te bevorderen teneinde inflatie te genereren. Dit lijkt krachtige taal, maar de ECB is — gegeven haar beperkte mandaat — nog machtelozer dan de Bank of Japan was gedurende de afgelopen kwart eeuw. Bovendien tonen de jaren ’30 aan dat dit soort monetaire spelletjes uiteindelijk alleen maar leidt tot een zinloze wereldwijde valutaoorlog.

De omloopsnelheid van de geldhoeveelheid en economische groei

Perioden met sterke economische groei, zoals tijdens de Paarse kabinetten in Nederland, vallen vaak samen met een versnelde toename van het private schuldniveau. Deze schuldcomponent groeit dan nog sneller dan de onderliggende economie. Aangezien geld als schuld origineert correspondeert een toename van het schuldniveau met een evenredige toename van de geldhoeveelheid. De geldhoeveelheid heeft vervolgens een directe relatie met het BBP. Het nominale BBP is namelijk het product van de direct beschikbare geldhoeveeheid (M) en de jaarlijkse omloopsnelheid van dat geld (velocity (V)). Er is sprake van economische krimp zodra V procentueel sneller daalt dan M stijgt of vice versa. Economen, waaronder Irving Fisher, hebben gewezen op de relatie tussen de omloopsnelheid van het geld en de fenomenen economische stagnatie, lage inflatie c.q. deflatie en lage renteniveaus.

Historisch gezien blijkt de omloopsnelheid van de beschikbare geldhoeveelheid in hoge mate af te hangen van de productiviteit van de in het verleden opgebouwde schulden. De omloopsnelheid neemt toe als schulden een toekomstige kasstroom genereren die groot genoeg is om de oorspronkelijke schuld af te lossen, inclusief rentebetalingen. De te verdelen koek wordt dan immers groter, doordat het nominale BBP op termijn meer toeneemt dan de opgebouwde schuld. De aangegane schuld is dan productief aangewend. Schulden die gebruikt worden voor consumptie of het betalen van rente, dan wel schulden die afgeschreven moeten worden, zijn improductief en leiden tot een lagere toekomstige omloopsnelheid van de geldhoeveelheid. De omloopsnelheid is dus niet constant zoals lang werd aangenomen, maar variabel en negatief gecorreleerd met de hoogte van het schuldniveau in relatie tot het BBP.

Het verschil in hoogte van de publiek-private schuldquotes van Japan (650%), Europa (450%) en de VS (335%), en de bijbehorende omloopsnelheid van de geldhoeveelheid in deze regio’s, is in lijn met de genoemde negatieve correlatie. De omloopsnelheid in Japan is anno 2014 gezakt naar een historisch dieptepunt van 0,55. In de eurozone is deze parameter gedaald van 1,7 in 1995 naar 1,0 in 2014, en in de VS staat de omloopsnelheid met 1,5 momenteel op het laagste punt in 60 jaar. Ergo: hoe hoger de schuldquote, hoe lager de omloopsnelheid van de beschikbare geldhoeveelheid. Dit is een vervelende wetmatigheid, aangezien het product van de beschikbare geldhoeveelheid en haar omloopsnelheid de economische groei bepaalt.

Valutaoorlog

De enige uitweg uit de beschreven schuldenklem is een situatie waarbij de nominale economische groei groter is dan de schuldtoename. Hiervoor zijn productieve investeringen nodig. Probleem is dat productieve investeringen afhankelijk zijn van een robuuste vraag uit binnen- of buitenland. Aangezien concurrerende muntgebieden de lokale staatshuishoudingen als uitgangspunt van beleid nemen, resulteert een situatie met mondiale schuldverzadiging en dito vraaguitval bovenal in een internationale exportwedstrijd die regionaal ondersteund wordt via valuta-manipulaties.

Deze beggar thy neighbor politiek leidt per saldo tot een zinloze race to the bottom, die uitmondt in een combinatie van krimpende economieën, massawerkloosheid, deflatie en ultra-lage tot negatieve rentestanden. Japan heeft valutair het initiatief genomen en dwingt de rest van de mondiale monetaire kudde tot volggedrag. Resultaat: vandaag de dag beleeft de wereld de jaren ’30 van de vorige eeuw in slow motion.

Het Europese schuldendilemma

Als onderdeel van de hier beschreven precaire mondiale constellatie bevindt de eurozone zich in een situatie die extra complicaties oplevert. De niet-productieve schulden, die de perifere landen van de eurozone in een permanente depressie houden, kunnen namelijk pas worden afgeschreven als het Europese banksysteem zichzelf — via monetaire subsidiëring ten koste van alle Europese burgers — heeft versterkt. Gezien de huidige zwakte van de Europese banksector kan dit proces nog een volle generatie in beslag nemen.

De Europese burgers betalen hiervoor een hoge prijs. Allereerst in de vorm van allerlei verborgen transfers ten behoeve van de herkapitalisatie van het banksysteem, en vervolgens in de vorm van massawerkloosheid en de afbouw van sociale rechten. Bovendien vernietigt het one size fits all concept dat de euro belichaamt de concurrentiepositie van Latijns Europa. De euro is en blijft namelijk veel te duur voor deze landen.

De huidige gang van zaken is niet zonder risico voor het bredere naoorlogse samenwerkingsproject in Europa. In de grote Europese landen zoals Spanje, Italië en Frankrijk zijn politieke partijen in opkomst die uit de euro willen stappen en ronduit anti-Europees zijn. Als één van deze grote landen afhaakt, is de chaos compleet en volgt een ongeordende complete break-up van de eurozone met catastrofale financieel-economische gevolgen. Pan-Europese idealen zijn uiteindelijk niet houdbaar als deze in Zuid-Europa ten koste gaan van het sociaal-maatschappelijke perspectief van een hele generatie. De kruik gaat immers zolang te water tot hij barst. Het europroject is daarom zo sterk als de zwakste schakel.

Conclusie

Excessieve schuldniveaus ondermijnen de groeipotentie van een economie. De geschiedenis leert ons dat een schulden- en bankencrisis niet opgelost kan worden via het medicijn economische groei. Nominale groei is namelijk het eerste slachtoffer van zo’n crisis. De noodzakelijke versnelling van de economische groei wordt immers — binnen een fiat-geldsysteem — juist belemmerd door de aanwezigheid van grote improductieve schuldposities. Vooralsnog nemen de problemen alleen maar toe, omdat het mondiale schuldniveau nog steeds sneller groeit dan de wereldeconomie. Pas nadat een groot deel van de improductieve schuldposities wordt afgeschreven ontstaat nieuwe ruimte voor robuuste economische groei en duurzame maatschappelijke voorspoed. Het afschrijven van schuldposities tot een economisch houdbaar niveau is echter pas mogelijk als het banksysteem voldoende solvabel is. Dit gegeven legt met name de kwetsbaarheid van Europa bloot.



Tenslotte

Een andere, minder pijnlijke, remedie is het intelligent opruimen van schulden via een modern debt jubilee in combinatie met een algehele reformatie van het geldsysteem.

Wil je reageren op bovenstaand artikel, maak dan gebruik van het contactformulier en je commentaar wordt hieronder geplaatst.

Extra’s

Zoek op deze site:

XML RSSAbonneer je via RSS
  • XML RSS
  • follow us in feedly

Deel, e-mail of print: